В последние годы биткоин стал неотъемлемой частью финансовой стратегии многих компаний по всему миру. Многие публичные организации начали включать цифровую валюту в свои корпоративные казначейства, рассматривая её как средство защиты от инфляции и потенциальный инструмент для роста стоимости активов. Пионером в этом направлении стала американская софтверная компания Strategy, которая в 2020 году начала конвертировать значительные резервы наличных средств в биткоин. Этот шаг не только вызвал резонанс в деловых кругах, но и положил начало тренду, который к середине 2025 года распространился на более чем 220 публичных компаний, суммарно владеющих около 592 тысячами BTC на сумму свыше 60 миллиардов долларов. Несмотря на очевидные преимущества, такие как возможная быстрая капитализация в периоды подъёма криптовалютного рынка и привлечение инвесторов, желающих получить косвенную экспертизу к биткоину без прямых покупок, VanEck, глобальный управляющий активами с опытом в криптовалютных продуктах, выступил с серьёзным предупреждением о рисках.
Основная причина беспокойства — опасность эрозии капитала, которой подвержены компании, чересчур зависимые от биткоина в своих казначейских резервах. По словам Мэттью Сигела, главы отдела исследований цифровых активов VanEck, проблема зачастую связана с тем, как такие компании финансируют покупки биткоина. Большинство из них привлекают капитал путём выпуска новых акций или привлечения долговых обязательств. Если цена акций компании значительно превышает её чистую балансовую стоимость (NAV), это позволяет успешно проводить эмиссию акций и тем самым увеличивать капитал без существенного ущерба для существующих акционеров. Это именно имело место в случае со Strategy, где подобная модель работала, когда рыночная цена акций была на высоком уровне.
Однако опасность возникает, когда стоимость акций начинает снижаться и приближаться либо опускаться ниже показателя NAV. В такой ситуации выпуск новых акций становится размывающим для существующих инвесторов, приводя к падению стоимости компании и значительной утрате капитала. Одним из ярких примеров рисков, связанных с избыточной зависимостью от биткоина, является случай американской медицинской технологической компании Semler Scientific. Сначала её биткоин-резервы способствовали росту цены акций, однако к середине 2025 года ситуация кардинально изменилась. Несмотря на рост цены самого биткоина, акции Semler упали более чем на 45%, а её рыночная капитализация оказалась ниже стоимости удерживаемых биткоинов.
Такая диспропорция сигнализирует о том, что рынок недооценивает реальную стоимость активов компании, что вызывает серьёзную тревогу у инвесторов. Эта ситуация чётко иллюстрирует риски высокой волатильности криптовалютного рынка и его способности оказывать существенное влияние на финансовую устойчивость компаний. Кроме того, если рыночная цена акций остается низкой, компании сталкиваются с трудностями при привлечении дополнительного капитала через эмиссию акций. При продаже новых акций по низкой цене владельцы долей испытывают размывание стоимости, что усиливает финансовое давление. Помимо рыночных и финансовых рисков, существует ряд поведенческих и системных факторов, которые часто игнорируются компаниями при формировании своих биткоин-стратегий.
Психология инвесторов и управленцев характеризуется избыточной уверенностью и следованием за трендом, что приводит к недостаточной оценке потенциальных рисков и слишком оптимистичному прогнозированию развития актива. Феномен потери aversion дополнительно усложняет возможность своевременного выхода из убыточных позиций, поскольку фирмы предпочитают удерживать активы с низкой эффективностью в надежде на выздоровление, увеличивая тем самым потенциальные убытки. С научной точки зрения биткоин демонстрирует распределение «толстых хвостов», что означает высокую вероятность экстремальных ценовых движений, как спадов, так и взлётов, которые нельзя считать случайными редкими событиями. Это создает высокий уровень системного риска для балансов компаний, особенно когда криптовалютные активы связаны с разнообразными смарт-контрактами, сложными децентрализованными структурами и централизованными биржами, подверженными сбоям. Наглядным примером нежелательных последствий является коллапс доверия к Grayscale Bitcoin Trust (GBTC), который долгое время торговался с премией к NAV, а затем резко упал в цене Впоследствии появление более эффективных ETF-продуктов на биткоин от ProShares и Valkyrie способствовало исчезновению премии, создавая ситуацию, когда инвесторы понесли значительные потери, несмотря на относительную стабильность самой криптовалюты.
Такая динамика демонстрирует, как отсутствие возможности быстро ликвидировать позиции и ограничения на торговлю могут усугублять финансовые проблемы, что актуально для компаний с большими казначейскими резервами биткоина. Аналогии с кризисом 2008 года в традиционной финансовой системе выявляют общие черты в использовании высоких рычагов и чрезмерной уверенности в бесконечном росте актива. Как в случае с Lehman Brothers и Bear Stearns, зависимость от заёмных средств и эмиссия акций при высоких ценах оказывались устойчивыми только в периоды подъёма рынка, а при падении вызывали масштабные кризисы и банкротства. Аналогичные угрозы нависают над биткоин-казначействами, если они пренебрегают рисками волатильности и не обеспечивают адекватного контроля за финансовой устойчивостью. В этом контексте VanEck предлагает ряд рекомендаций, направленных на снижение риска эрозии капитала.
Ключевой совет заключается в приостановке выпуска новых акций, если цена акций компании удерживается ниже 95% NAV в течение десяти дней подряд, чтобы избежать дальнейшего размывания стоимости для существующих инвесторов. Кроме того, может быть эффективной стратегия обратного выкупа акций, направленная на уменьшение дисконта и повышение привлекательности акций. Компании также должны пересматривать и адаптировать свои стратегии, включая возможность слияний, отделений или отказа от чрезмерной ориентации на биткоин для восстановления доверия инвесторов и укрепления фундаментальных показателей. Важным элементом успешного управления является выравнивание интересов руководства с долгосрочными целями акционеров, что подразумевает привязку вознаграждений к показателям стоимости на акцию, а не общей сумме биткоин-активов. Таким образом, биткоин может быть инновационным и привлекательным финансовым инструментом, но без дисциплинированного и взвешенного подхода к его интеграции в корпоративное казначейство он способен привести к значительным потерям и серьезным финансовым проблемам.
Предостережения VanEck основаны не на гипотетических опасениях, а на реалиях как традиционных финансовых рынков, так и криптоиндустрии, включая случаи банкротств и потерь значимых игроков. Лучшие практики показывают, что успех будет за теми компаниями, которые способны эффективно управлять рисками, стресс-тестировать свои портфели на основе исторических данных и сохранять устойчивость в периоды рыночной нестабильности. В итоге, главный вызов заключается не в том, кто владеет наибольшим количеством биткоинов, а в том, кто сможет сохранить свои финансовые основы и преодолеть следующий цикл спада на рынке, сохранив доверие инвесторов и фундаментальную стоимость бизнеса.
