К 2025 году модель казначейства Bitcoin достигла широкого распространения: более 250 организаций, включая публичные компании, частные фирмы, ETF и пенсионные фонды, хранят BTC в своих балансах. Тренд на корпоративные резервы Bitcoin был инициирован планом Майкла Сейлора, и именно компания Strategy стала пионером в использовании криптовалюты в качестве корпоративного резервного актива с 2020 года. Изначально задуманная как защита от инфляции, эта модель превратилась в финансовую стратегию, которую стали повторять различные компании, многие из которых структурированы по аналогии с ETF. Однако, несмотря на кажущуюся привлекательность инвестирования в Bitcoin на корпоративном уровне, общая модель казначейства начинает испытывать значительные трудности. Стратегия основана на простой концепции: привлечь капитал, перевести его в дефицитный криптоактив с ограниченным предложением и ждать долгосрочного роста стоимости.
Но высокая волатильность Bitcoin создает для таких компаний ощутимые корпоративные риски. Если цена акции компании опускается до уровня, равного или ниже стоимости ее Bitcoin-резервов (метрика Bitcoin-per-share или чистая стоимость активов — NAV), доверие инвесторов стремительно падает. Важным показателем здесь выступает кратное соотношение рыночной оценки компании к стоимости ее Bitcoin-активов — множественный NAV или mNAV. Его падение часто ведет к так называемой «смертельной спирали» NAV: снижение цены Bitcoin уменьшает NAV, обесценивает акции и снижает доступ к капиталу. В результате, ограничившись в финансировании, компании вынуждены продавать Bitcoin на падающем рынке, что усиливает ценовое давление и это негативно сказывается на всех участниках рынка.
Аналитический отчет Breed VC подробно описывает механизмы возникновения такого кризисного сценария, где падение стоимости криптовалюты запускает цепную реакцию, приводящую к необходимости срочной ликвидации позиций. На данном этапе обладают преимуществом те компании, которые поддерживают высокий mNAV и последовательно наращивают показатель Bitcoin на акцию. Другие же оказываются под угрозой выкупа, банкротства или автоматической консолидизации отрасли. Несмотря на это, пока большинство казначейств Bitcoin в 2025 году опираются на финансирование через выпуск акций, а не чрезмерное кредитное плечо, что снижает системные риски и вероятность масштабных финансовых потрясений. Однако ситуация может быстро измениться в случае, если компании начнут использовать агрессивный заемный капитал.
В такой ситуации распродажи активов могут спровоцировать длительный кризис доверия и эффективности модели Bitcoin treasury. Интересно, что на фоне общей нестабильности стратегия компании Strategy сохраняет устойчивость и демонстрирует высокую эффективность. Основатель Майкл Сейлор и его команда сумели методично построить доминирующую позицию, к середине 2025 года владея более чем полумиллионом BTC — более половины всех Bitcoin, принадлежащих публичным компаниям. Премия mNAV компании остается стабильной и значительной — в среднем в пределах 1,7–2,0 раза от стоимости ее Bitcoin-резервов, что отражает высокий уровень доверия инвесторов. Здесь важно отметить, что Strategy организует сбалансированную политику сдержанного заемного и акционерного финансирования.
Используя предложения акций на рынке по высоким ценам, компания реинвестирует полученные средства в Bitcoin без чрезмерного размывания долей и функции контроля. С точки зрения долговых обязательств, Strategy выпускает конвертируемые облигации с низким уровнем процентов и механизмом конверсии только при значительном росте цены акций, минимизируя давление со стороны кредитооров и риски маржинальных требований. Компания также своевременно вышла из займов с залоговым обеспечением, что помогло избежать рисков, связанных с резкими падениями стоимости Bitcoin. Такая стратегия позволила почти удвоить запасы Bitcoin компании каждые 16-18 месяцев, значительно опережая конкурентов как в объеме накоплений, так и в рыночных показателях. По словам экспертов, включая Адама Бэка, премия Strategy отражает долгосрочную системную работу, направленную на устойчивое увеличение Bitcoin на акцию, обеспечивая опциональность и финансовую гибкость.
Выход за рамки простого хранения BTC делает эту компанию примером асимметричной ставки на дефицитный и перспективный цифровой актив с долгосрочным потенциалом роста. Даже в периоды рыночных спадов и на фоне неизбежного давления в виде угрозы спирали мNAV у других игроков, Strategy смогла сохранить доверие, обеспечивая прозрачную коммуникацию с инвесторами, своевременное обслуживание долгов и привлечение дополнительного капитала через акции, избегая вынужденных распродаж. Принимая во внимание производительность акций компании, она превзошла Bitcoin и даже ведущие технологические компании, продемонстрировав впечатляющий рост порядка 3000% за последние пять лет, что существенно превосходит рост самого Bitcoin и таких гигантов, как Nvidia. В будущем модель Bitcoin treasury будет проходить через этап консолидации, с укреплением лидеров и уходом с рынка компаний, страдающих от высокой долговой нагрузки и утраты доверия. На фоне увеличения интереса ETF и пенсионных фондов к Bitcoin расширяются альтернативные способы вложений в криптовалюту, что ставит вопрос о долгосрочной привлекательности публичных компаний с Bitcoin в качестве основного актива.
Если спрос на ETF усилится, это может снизить mNAV-премии компаний типа Strategy и сжать их рыночные оценки. Тем не менее ключевая идея остается актуальной: Bitcoin как ограниченный по эмиссии криптоактив сохраняет потенциал роста за счет дефицита. Важна устойчивость компаний к волатильности и стратегическое удержание позиций без вынужденных распродаж. Главными рисками сегодня считаются высокое кредитное плечо и слабое управление. Компании, опирающиеся на финансирование через рынок акций и сохраняющие доверие, более вероятно переживут следующий спад крипторынка.
Опыт Strategy демонстрирует, что успешная модель требует совмещения долгосрочного видения, сбалансированной капитализации и прозрачных коммуникаций с инвесторами. Для большинства игроков важен урок: адаптация и дисциплинированное управление капиталом могут стать залогом выживания и роста в условиях меняющегося рынка. Взлеты и падения Bitcoin – неотъемлемая часть его природы, но разумная стратегия помогает превратить волатильность в инвестиционное преимущество, поддерживая доверие клиентов и инвесторов. Таким образом, несмотря на признаки кризиса в корпоративной модели хранения Bitcoin, пример компании Strategy убеждает, что успех достижим благодаря продуманному финансовому менеджменту и выверенной стратегии накопления.
